Три правила выхода из кризиса от Рубини

Меры по смягчению денежно-кредитной политики, бюджетному стимулированию и господдержке финансовой системы, принятые правительствами во всем мире, помешали глубокому спаду 2008-2009 гг. превратиться во вторую Великую депрессию. Политики сумели избежать депрессии, потому что извлекли уроки из ошибок, сделанных во время Великой депрессии 1930-х гг. и во время кризиса в Японии в 1990-е гг.

В результате дебаты об антикризисной политике переросли в споры о том, каким будет выход из рецессии: похожим на букву V (быстрый возврат к росту), на букву U (медленный и вялый рост) или даже на W (двойной спад). Во время глобального экономического спада осени 2008 г. и весны 2009 г. среди сценариев фигурировал и апокалиптический, напоминающий букву L.

Главный вопрос повестки дня теперь — какой должна быть стратегия отхода от масштабных антикризисных мер, в какой последовательности и с какой скоростью нужно от них отказываться. Очевидно, что продолжение политики, которой сейчас придерживается большинство развитых экономик, — наращивание бюджетного дефицита и стремительное накапливание госдолга — скользкий путь.

Огромные бюджетные дефициты были частично профинансированы центральными банками, которые во многих странах опустили свои процентные ставки до 0% (а в случае со Швецией даже ниже) и резко увеличили денежную базу с помощью вливания ликвидности в финансовую систему за счет покупки центробанком ценных бумаг и смягчения условий кредитования. В США, например, денежная база за год выросла более чем вдвое.

Если ничего не изменится, сочетание слишком свободной бюджетной и денежно-кредитной политики в какой-то момент приведет к финансовому кризису, безудержной инфляции и формированию нового опасного пузыря на рынке активов и кредитов. Таким образом, ключевые вопросы экономической политики — когда выводить из экономики избыточную ликвидность и нормализовать процентные ставки и когда повышать налоги и сокращать правительственные расходы (и в какой комбинации).

Самый большой риск заключается в том, что стратегия отхода от стимулирующей бюджетной и денежно-кредитной политики будет непоследовательной, потому что регуляторов станут ругать за то, что они делают, и за то, что они не делают. Если они накопили крупные бюджетные дефициты, они должны повысить налоги, сократить расходы и стерилизовать избыточную ликвидность как можно быстрее.

Проблема в том, что большинство экономических систем сейчас только-только достигли дна, поэтому, сворачивая бюджетное и денежно-кредитное стимулирование слишком быстро — до того, как потребительский спрос окончательно восстановится, — они рискуют свалиться назад в дефляцию и рецессию. Япония допустила эту ошибку в 1998-2000 гг., так же как США в 1937-1939 гг.

Но если правительства сохранят крупные бюджетные дефициты и продолжат монетизировать их, наращивая госдолг, то в какой-то момент — после того как нынешние дефляционные факторы ослабнут — восстанут рынки облигаций. Когда это произойдет, инфляционные ожидания вырастут, доходность долгосрочных гособлигаций повысится, ставки по ипотечным кредитам и другие ставки вырастут и все может закончиться стагфляцией (инфляция и рецессия).

Так как же нам рассчитать квадратуру круга экономической политики?

Во-первых, разные страны обладают разной способностью поддерживать государственный долг в зависимости от уровня их дефицита, долгового бремени, кредитной истории и доверия к проводимой ими политике. Небольшие экономические системы, имеющие большие дефициты, растущий госдолг и банки, которые слишком велики, чтобы обанкротиться, и слишком велики, чтобы спасти их от банкротства, нуждаются в более быстрой корректировке бюджетной политики. Иначе их ждет понижение рейтингов, бюджетный и долговой кризис.

Во-вторых, регуляторы должны твердо пообещать повысить налоги и сократить государственные расходы (особенно компенсационные), скажем, в 2011 г. Позже, когда восстановление экономики будет более энергичным, повышение потребительской уверенности позволит ослабить налоговую политику для поддержки экономического подъема.

В-третьих, органы, определяющие денежно-кредитную политику, должны установить критерии для принятия решения о том, когда прекратить вливание ликвидности в финансовую систему и когда нормализовывать процентные ставки. Даже если монетарное стимулирование будет прекращено позже, чем было запланировано (когда восстановление экономики будет более энергичным), у рынков и инвесторов заранее должна быть ясность в отношении параметров, которые определят выбор времени и скорости выхода.

Выбрать правильную стратегию выхода из антикризисной политики принципиально важно: серьезные ошибки в этой стратегии увеличивают угрозу рецессии по сценарию двойного спада, напоминающему букву W. А риск ошибки велик, поскольку политизированность экономических решений в странах вроде США может заставить чиновников откладывать трудный выбор, касающийся бюджетного дефицита.

В частности, искушение воспользоваться инфляцией, чтобы сократить реальную стоимость государственного и частного долга, может стать непреодолимым. В странах, где обращение к парламентам с просьбой повысить налоги и сократить расходы является в политическом отношении трудным, наращивание госдолга и последующая инфляция могут стать путем наименьшего сопротивления.

Автор — профессор экономики Школы бизнеса Стерн при Нью-Йоркском университете