Красная цена

Полная либо частичная продажа активов – сегодня едва ли не единственный способ удержаться на плаву для многих компаний. Потенциальные покупатели диктуют подходы к обоснованию стоимости компании, чтобы приобрести ее практически за бесценок, а собственники потерявших в весе бизнесов напряженно изобретают способы противостояния этому «демпингу».

Времена, когда украинские банки продавались по цене, в десятки раз превышающей их реальную стоимость, закончились. Так, надумай Леонид Черновецкий продавать свой банк на полгода позже, вряд ли бы он выручил за него $750 млн. Реальная цена покупки этого банка в настоящее время – не более $50 млн., уверены эксперты. Но так, как действующему мэру Киева, повезло далеко не всем. Бизнесмены, не успевшие воспользоваться благоприятной конъюнктурой рынка, сегодня будут вынуждены продавать свои активы в 2-10 раз дешевле, чем они могли это сделать до кризиса. Причем данная тенденция касается не только банков – кризис негативно сказался на предприятиях всех отраслей. Один из немногих и посильных способов продать бизнес не за долги, а в лучшем случае еще и что-то заработать – понять логику инвестора и вовремя принять ряд эффективных управленческих мер. Ведь подход к оценке стоимости бизнеса в сложные времена на первый план выводит те факторы, которые еще совсем недавно были не столь значимыми.

Смена приоритетов Методы оценки стоимости активов во время кризиса и в условиях стабильности не отличаются. Отличается, скорее, приоритетность того или иного подхода для инвестора. Как известно, существуют три основных подхода к оценке стоимости предприятия – затратный, доходный и сравнительный. В случае доходного подхода для желающего его приобрести на первом плане стоит потенциальная доходность актива, перспективы его развития и пр. Данный подход включает в себя два метода оценки стоимости бизнеса – метод дисконтирования денежных потоков и метод капитализации прибыли. Поскольку эти методы предполагают прогнозирование (оценку) величины денежных потоков предприятия (cash flow), их актуальность в условиях кризиса сомнительна. Поэтому инвесторы вряд ли будут в такой период в первую очередь ориентироваться на подобные методы, поскольку денежные потоки компаний в подобных условиях значительно сокращаются или превращаются в отрицательные значения.

При использовании данного подхода ситуацию усугубляют еще и курсовые сложности. «Большой головной болью при теперешнем нестабильном курсе гривни является определение валюты сделки и, собственно, ее суммы. Так, например, компания работала почти весь год при курсе около 5 грн. за доллар, и если пересчитать объем ее выручки в доллары по теперешнему курсу, то получится цифра существенно меньшая, чем в предыдущем году, которая покажет, что роста бизнеса не было. Поэтому приходится пересчитывать объемы выручки компании практически помесячно, выходить на какую-то среднюю цифру», – говорит директор инвестиционно-банковского департамента инвестиционной группы «Сократ» Владислава Остапенко.

Второй классический подход к оценке стоимости компаний – сравнительный. Он определяет стоимость предприятия на основании сравнения с ценой аналогичных активов на рынке (исходя из последних публичных сделок). По словам экспертов, сегодня некоторые инвесторы начинают больше ориентироваться именно на этот метод (поскольку операций по перепродаже активов становится достаточно для того, чтобы провести необходимое сравнение). Правда, профессиональные оценщики подчеркивают, что в период кризиса этот метод скорее начинает работать как запускающий механизм рыночного падения. Причем часто панического. По словам же руководителя оценочной практики, партнера компании «Делойт и Туш» Артура Огаджаняна, в нынешних условиях правомочность использования сравнительного подхода для оценки бизнеса вызывает большие сомнения, поскольку ориентация на данные фондовых рынков, которые в одночасье потеряли свою актуальность, сегодня практически бессмысленна.

И, наконец, третий подход в оценке – затратный – рассматривает стоимость акций компании с точки зрения понесенных издержек. Стоимость акций признается равной стоимости активов предприятия, оставшихся после погашения всех обязательств. Именно этот подход в условиях глобального экономического кризиса называют единственно приемлемым. А именно – метод чистых активов (оценка рыночной стоимости всех активов за вычетом рыночной стоимости всех обязательств исходя из предположения о сохранении деятельности компании) и метод стоимости ликвидации (оценка рыночной стоимости всех активов исходя из предположения об их рациональной распродаже в процессе ликвидации за вычетом затрат, связанных с ликвидацией компании).

Этот подход считается для покупателя наименее рисковым (потому что стоимость компании определяется после вычета всех обязательств) и наиболее легким для расчетов (по сравнению с другими). Для стратегических же инвесторов, по мнению экспертов, которым будет интересно и дальше развивать предприятие, наиболее приемлемым, скорее всего, останется доходный подход к оценке. Соответственно, они будут обращать внимание на предполагаемый размер будущей прибыли компании, ее потребность в капитале и стратегическую значимость объекта покупки в масштабах всего бизнеса.

Еще один фактор, который становится особенно актуальным и популярным при оценке бизнеса сегодня, – скрупулезный макроэкономический и отраслевой анализ. Из традиционно формального он стал ключевым элементом оценки, на базе которого строятся основные прогнозы оценщика.

Неисчисляемые аспекты Практически всегда, а в условиях кризиса особенно, учитываются не только указанные выше традиционные методы оценки, но и психология ценовых ожиданий, которые могут формироваться у потенциальных покупателей.

Ожидание возможного дальнейшего снижения цены формирует у покупателя устойчивое намерение дождаться «дна», а у продавца – быть «эластичным по цене», то есть идти на ценовые уступки покупателю, чтобы продать дороже сегодня, чем в будущем.

Ранее в условиях превышения спроса над предложением так называемая «цена продавца» на целый ряд украинских активов зачастую превышала цену, обоснованную традиционными методами оценки. Сегодня ситуация изменилась, и все большую роль играет «цена покупателя», так как дефицитом являются денежные ресурсы. Из этого следует, что ценовая оферта покупателя в большинстве случаев может быть ниже оценочной стоимости реализуемых активов до момента стабилизации экономической ситуации.

Помимо психологического момента в ходе оценки стоимости бизнеса следует принимать во внимание величину такого нематериального актива компании, как «товарный знак», «знак для товаров и услуг», «торговая марка», «наименование фирмы». То есть все элементы, делающие продукцию или услуги фирмы узнаваемой в глазах потребителей по сравнению с аналогичной продукцией (услугой) фирм.

Компания, выпускающая продукцию с «раскрученным» именем, имеет преимущество по сравнению с конкурентами, не обладающими такого рода нематериальным активом, и в некоторых случаях это позволяет ей потерять в цене намного меньше. Тем не менее наличие подобного даже очень сильного актива не спасает бизнес от падения стоимости в периоды глобальных экономических кризисов. Примеры налицо: стоимость крупнейших транснациональных автомобилестроительных компаний, многие десятилетия выпускающих самые популярные марки автомобилей, за очень короткий период упала настолько, что существование некоторых из них сейчас под угрозой.

То же самое касается и рыночной позиции компании. «Рыночная доля является одним из индикаторов стоимости бизнеса. Безусловно, в нынешних условиях данный индикатор способен помочь определить, насколько компания потеряла в цене. При этом ни в коем случае не следует забывать, что этот показатель – величина относительная, и если значительно упал объем рынка, то сохранение рыночной доли компании, тем не менее, будет свидетельствовать о снижении стоимости бизнеса», – отмечают в оценочной практике «Делойт и Туш».

Всем ветрам назло Недостаток оборотных средств для ведения текущей деятельности, тяжелый груз непрофильных активов, непосильные кредиты – причин, из-за которых в скором времени начнется «распродажа» украинских компаний, найдется достаточно. Как считает председатель экспертного совета Украинского общества оценщиков Яков Маркус, если еще недавно в Украине преобладал «рынок продавца», когда компания, продающая активы, могла диктовать покупателям свои условия, то сегодня осуществляется переход к «рынку покупателя», где «бал правит» инвестор. Ситуация в ближайшем будущем, скорее всего, усугубится еще и тем, что на продажу будут одновременно выставлены активы нескольких крупных структур различных отраслей, что усилит конкуренцию за ресурсы инвестора. Исходя из этого эксперты, рекомендуют компаниям не дожидаться сложных времен, когда продажа активов станет единственным выходом, а уже сегодня начинать действовать.

«Самое важное – не доводить компанию до крайней точки, а потом, удостоверившись, что проблемы таки не разрешимы, приступать к поиску партнеров. Начинать процесс нужно заранее, когда проблемы видны, но еще нет их разрушительного влияния на бизнес», – рекомендует Владислава Остапенко. По словам эксперта, позитивно на стоимости компании может отразиться и реструктуризация задолженности хотя бы на время поиска инвесторов, а также привлечение инвестиционных банкиров для организации продажи бизнеса.

Как ни что другое повышает стоимость активов профессионализм менеджмента. Поэтому наличие четкого плана выведения бизнеса из «кризисного ступора» является ценным преимуществом в глазах инвестора.

Артур Огаджанян отмечает, что повысить стоимость актива бизнеса субъект, а не рынок, может, инвестируя в него. «Но даже при этом необходимо учитывать, что, во-первых, далеко не любая инвестиция приводит к увеличению стоимости актива, и, во-вторых, сумма, вложенная в актив, совсем не обязательно даст прирост стоимости, больший инвестированной суммы. Соответственно, одним из факторов, который потенциально способен увеличить стоимость бизнеса, может быть завершение ранее начатого проекта, предусматривающего инвестирование средств в бизнес. Разумеется, этому должен предшествовать серьезный анализ целесообразности такого решения», – предостерегает г-н Огаджанян.

Как и раньше, важным фактором для инвесторов является налаженность внутренней системы управления в компании – формализованность бизнес-процессов и т. д. То есть то, насколько компания управляема. Так, при прочих равных условиях (финансовых проблем и т. д.) вполне очевидно, что инвестор отдаст предпочтение тому предприятию, которое наиболее прозрачно и управляемо. А поскольку для приведения в порядок системы управления требуются не столько денежные инвестиции, сколько затрата усилий, позволить себе такой шаг может большинство компаний.

Избавление от непрофильных активов – еще один инструмент, способный повысить предпродажную стоимость бизнеса. Особенно это касается финансовых учреждений. А в некоторых случаях повысить свою привлекательность для инвестора компании могут продаваясь не целиком, а реализуя свои активы по отдельности.